1. 空间有限结构转变 行业维持高增速

垃圾发电即垃圾焚烧发电，是生活垃圾处理的主要方式之一。目前我国生活垃圾处理市场增速放缓，整体空间有限，但垃圾焚烧发电行业仍处于快速增长的时期，其主要原因在于垃圾处理方式的结构在发生大的转变，许多填埋处理量将逐渐被焚烧方式所替代。

1.1 生活垃圾处理整体市场空间有限

1.1.1 城镇化速度放缓致生活垃圾产生量增长减速

随着我国城镇化程度的增加，城镇人口数量和占比持续增长，2014 年城镇常住人口达到 7.49 亿，城镇化率达到 54.77%。在过去的几年中，我国的城镇化率维持在每年1.0%到1.5%的速度增长。随着城镇化程度的推进，城市生活垃圾产生量也逐渐增长，2007 年至 2014 年间，城镇垃圾清运量年复合增速达到 2.3%。近五年内，平均每人产生垃圾的量维持在 0.65 千克/天的水平左右。

2007-2014年我国城镇人口数量以及城镇化率

资料来源：公开资料整理

2007-2014年城镇垃圾清运量以及人均每日垃圾产生量

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根据《国家新型城镇化规划》，我国城镇化率将在 2020 年达到 60%，假设 2020 年总人口保持 2014 年底的水平 13.68 亿，城镇人口将超过 8.2 亿，垃圾产生量超过 1.95亿吨，未来每年复合增长率约 1.5%，生活垃圾产生量增长有逐渐放缓的趋势。

1.1.2 无害化处理率整体已近饱和但个别地区仍有缺口

无害化处理率在过去的几年增速惊人，2015 年我国城市生活垃圾无害化处理率已达到 92.5%，较 2007 年提高了 30 个百分点，目前绝大多数垃圾都已经可以得到有效的处理，无害化处理率已接近饱和，个别地区如北京 2015 年无害化处理率已经达到99.6%，已经达到完全饱和状态。我们预计未来全国生活垃圾无害化处理率将以每年一个百分点左右的速度小幅增长。

2007-2014年生活垃圾无害化处理量以及无害化处理率

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但个别地区生活垃圾无害化处理仍有缺口，主要是一些垃圾产生量基数较大的省份，如广东省虽然无害化处理率已经达到 86%，但缺口仍有 300 万吨，以及垃圾处理发展较为缓慢的地区，如黑龙江、吉林和甘肃三省无害化处理率都在 60%左右，尚有较大的增长空间。因此虽然垃圾的无害化处理在全国整体已接近饱和，但部分地区仍有快速扩张的机会。

2014 年各省生活垃圾无害化处理缺口及无害化处理率

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1.2 填埋方式弊端渐显，垃圾焚烧潜力凸现

1.2.1 寸土寸金，焚烧处理更受地方政府青睐

生活垃圾的主要处理方式有填埋、焚烧和堆肥三种，垃圾发电即是其中的焚烧处理方式。

填埋：将垃圾埋入指定地点并以防泄漏、平整、压实等后期处理方法进行处理。通常会有处理气体、渗滤液以及防止污染地下水的配套设施。

焚烧：焚烧垃圾中的有机物并减少垃圾体积，焚烧炉可将可燃废料转化为灰烬、蒸汽及气体。焚烧产生的灰烬多为固体残渣或微粒形式的非有机物。焚烧厂将产生的废气排入大气之前须将其中的气体污染物及微粒去除，余下残留物可用作建筑材料等其他用途或可填埋处理。焚烧过程中产生的热能可用于发电。

堆肥：将垃圾叠成一堆，使其在 70℃恒温下发酵，垃圾中的微生物会将有机物分解为盖土或堆肥，垃圾将变成卫生无臭的腐殖土。

垃圾焚烧发电项目流程：

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生活垃圾处理三种方式对比：

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垃圾填埋容易对地下水造成严重污染，且填埋场用地长达几十年无法使用，相比之下焚烧方式更为清洁环保。堆肥项目处理规模较小，并不是主要的处理方式。垃圾焚烧方式的最大优点在于占地面积小，处理相同规模的垃圾占地只需要填埋方式的十分之一，目前一二线城市地价飙升，寸土寸金，很多地区的垃圾填埋场库容已经接近极限，而开设新的垃圾填埋场又要耗费大量的土地资源，焚烧方式更容易得到地方政府的青睐。加之我国环保方向在由“无害化”向“资源化”发展的过程中，焚烧之后产生的热能可以供暖，也可以发电，更符合未来发展的需求。

1.2.2 垃圾焚烧在各地均有空间，年复合增速可达 14%

虽然国内生活垃圾处理市场整体空间有限，但垃圾焚烧项目仍有较广阔的空间。目前填埋方式依旧是生活垃圾无害化处理使用最多的方式，从 2007 年至 2014 年，填埋方式处理量累计增长 40.76%，年复合增长率 5%，增速较为平缓，而焚烧方式处理量累计增长 271.4%，年复合增长率 20.62%，持续维持高速增长。

填埋与焚烧两种方式垃圾处理量

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目前一二线城市垃圾焚烧项目进入快速扩张阶段，部分城市将逐步以焚烧取代填埋的方式。以成都市为例，成都市目前日产垃圾 1.2 万吨，其中 6300 吨垃圾通过焚烧方式处理，焚烧占比已超过 50%，2016 年处理量为 2400 吨/天的万兴环保发电项目将投运，未来还有四个垃圾焚烧项目在筹建中，2018 年将实现全市“零填埋”。我们预计缩减填埋项目占比，进一步增加焚烧项目占比将成为一二线城市的趋势。 而三四线城市以及一些县级市开始尝试推进一些小的垃圾焚烧项目，预计在积累一些经验之后开始发展较大规模的焚烧项目，这类项目一般都分为两期甚至多期，地方政府会在一期项目运营后根据实际效果确定之后项目的建设节奏。目前这些地区焚烧项目所占比例很小，市场空间很大。

因此，我们认为近三年垃圾焚烧快速发展的区域向城镇人口较多的三四线城市转移，这些地区市场空间大且垃圾供应量充足，垃圾焚烧项目可以取得较好的经济效益。经济较为发达的一二线城市，土地资源较为短缺的沿海城市仍将提升焚烧项目占比，“零填埋”将成为这些地区的趋势。

焚烧占比高的地区都是经济发达地区或面积较小地区

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我国焚烧占比低且城镇人口较多的地区

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截止 2014 年，我国生活垃圾处理焚烧方式处理量占比为 32.51%，我们预计未来两三年还将是垃圾焚烧行业的高速发展时期，焚烧方式处理量占比将在 2018 年底超过50%。保守估计 2018 年底垃圾清运量 1.9 亿吨，无害化处理率 95%计算，焚烧方式处理量将达到 9025 万吨，较 2014 年末增长空间约 70%，年复合增速达到 14%以上。

2. 热值更高规模更大 项目运营效率提升

垃圾热值直接影响到焚烧后的单位垃圾发电量，而垃圾的热值也与垃圾中各类有机物机物所含热值与所占比例有关。一般来说，塑料含有的热值最高，而生活垃圾中的塑料主要来自于包装物。虽然在 2008 年实行限塑令之后一次性塑料包装物的使用率有所降低，但热值同样较高的纸质包装袋使用率大幅提升，而包装垃圾的包装物依旧采用塑料袋，因此垃圾的热值基本上并没有因此下降。

生活垃圾中各种废弃物热值：

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不同城市生活垃圾组分以及热值对比：